刘功润：现在说美股彻底崩盘还为时过早，但要小心这个

作者|刘功润（中欧国际工商学院研究员、中欧陆家嘴国际金融学院院长助理）

在新冠疫情全球蔓延之际，金融海啸以毁灭性的趋势席卷而来。今年春天，全球“寒风”刺骨：一方面，多国陷入疫情失控的恐慌；另一方面，欧美股市已经彻底崩盘。

3月12日，随着标普500指数下跌7.02%，市场被熔断暂停15分钟，这是美股历史上第三次熔断。上次熔断器被吹回2020年3月9日，人们对那一天的记忆心有余悸，因为那只是“昨天”……

美股崩盘立即引发多米诺骨牌效应，全球接二连三。十多个国家爆发股市崩盘，欧美多股股指暴​​跌，纷纷转入熊市。加之疫情影响，以及沙特和俄罗斯在原油产量上的分歧等诸多“黑天鹅”事件，世界经济“V”型逆转有望在年初出现无望，逐渐滑向衰退的边缘。

刘公润

历史长牛的终结

美国股市“崩盘”的说法并不新鲜。去年初以来，特朗普利用推特“救市”，将美股拉回历史高位的同时，在美股“唱空”言论中打贸易战，引人瞩目-弹出。这一次，特朗普的“辣鸡”操作还能奏效吗？此次美股跌入技术性熊市，是否意味着美股历史上的长牛结束？

回顾历史，经历经济危机，熬过“911”，美国股市一路走来，可以说从未出现过真正不可逆转的崩盘。真正产生影响的“崩溃”是大萧条（1929 年）、珍珠港事件（1937 年）、石油危机（1973 年）、互联网泡沫（2000 年）和次贷危机（2008 年）。跌幅约为 50%。 2000年和2008年的两次，我记忆犹新。 2000年，在欧、美、亚多国股市中，科技和新兴互联网相关公司的股价迅速上涨，并在纳斯达克指数达到504的最高点时达到顶峰8.62当年3月10日。这一时期股价飙升和买家炒作相结合，以及风险投资的广泛使用，为这些企业放弃标准商业模式，将传统模式的底线推向如何增加市场份额，最终导致股市泡沫的破灭，导致一批“COM”互联网公司倒闭，他们的最终投资大多以失败告终； 2008年危机的标志性事件是雷曼兄弟倒闭，随后几家大型投行投机失败，华尔街一度惨淡。

现在说美国股市已经彻底崩盘还为时过早。目前，为缓解全球多国股市崩盘压力，拯救市场，美联储紧急宣布两天内释放1万亿美元流动性：12日将增加500美元3月回购亿元； 13日将继续投资5000亿美元进行1个月和3个月的回购。力挽狂澜的救市效果明显，欧美股指、期货全线反弹。截至北京时间3月13日18:00，标普500期货上涨108.5点（+4.35%），纳斯达克期货上涨341.37点（+< @4.65%)，道指30期货上涨911.5点(+4.31%)；苹果上涨4.1%，微软上涨3.55%，特斯拉上涨4.54%。此外，直接引发金融危机的标志性事件尚未出现，如大型金融公司倒闭。这意味着相关各方的韧性依然存在，拯救市场的政策行动仍有回旋余地。

美股历史上的多头牛市是否真的走到了尽头，还应该取决于接下来三个方面的持续走势。一是全球疫情蔓延能否得到有效控制，投资者的恐慌情绪是否得到有效缓解；二是美国国债、黄金、石油等大宗商品价格能否进入合理区间，市场流动性能否得到改善；第三，救市策略能否持续奏效，股价能否有效止跌回升。如果短期内这些方面没有明显好转，经济运行持续低迷，股市连续两周走低，美股多头牛市将告一段落。

在“帮助”和“拯救市场”之间

美国股市多年来一直处于非理性高位。到拐点？因为现在已经不是以前那样了。过去，遇到危机，我们可以以“拆东墙补西墙”的形式过冬。比如油价问题。虽然能源行业在前几年会受到影响，但汽车、航空、化工等其他行业将因成本降低而实现盈利。因此，能源价格的波动在正常的市场机制下是可以消化的。全球经济基本处于动态平衡状态。

很遗憾，2020 年是不平凡的一年。今年开局不好。新冠病毒在全球蔓延，全球消费预期暴跌，影响供需两端。全球产业链陷入碎片化局面，经济金融血管严重堵塞……油价暴跌成为危机的导火索。由于全球经济低迷，能源行业的损失无法通过其他行业的利润得到有效弥补，最终只会加剧经济的黯淡。北非、中东等一些传统产油国也遭受了严重的蝗灾。他们本可以通过出售石油来对冲粮食危机，但石油“便宜”且悲惨。

在选择题“帮助”和“帮助城市”之间，目前最明智的选择是前者。这也是中国在成功防控新冠疫情方面为世界贡献的宝贵经验，即不惜一切代价（尤其是经济代价）为生命筑起安全墙。短期内，经济停摆，生产生活受到较大影响；但从长远来看，小不容忍会导致混乱。试想，如果不严格控制疫情，随着新冠病毒的快速感染率，大量的生产力会被感染，最终由疾病引起的生产能力会归零，整个经济体系都将归零。会崩溃。套用一句中国谚语，“守住青山，不怕没柴。”只要生产要素得到很好的保护，疫情得到控制后就可以快速恢复工作和生产，经济活力可以在短暂停顿一两个月后恢复正常水平。 ，并且在应对疫情的同时，也可以倒逼新旧动能转换，实现产业的优化升级。

不得不承认，在全球疫情暴发初期，欧美当局特别是美国当局没有给予足够的重视，导致疫情肆虐，这是一个几乎使全球经济陷入瘫痪的致命错误。或者说，是当局的粗心大意，或者更准确地说是“傲慢”，错过了疫情防控的最佳时机。在全球集团的恐慌之下，投资者信心不足，人们纷纷抛售资产撤资规避风险，形成全球挤兑。可以说“山雨欲来，风吹楼楼”，全球经济危机一触即发。

全球股市是全球经济的“晴雨表”。从某种意义上说，各国能否成功“救市”，使经济企稳回升，不再取决于经济手段本身。因此，多国熔断和各种流动性投资并非治本之策。当前的当务之急是在疫情对经济造成严重冲击之前坚决控制疫情蔓延。鉴于疫情已成为全球流行病，全球联防联控应成为全球治理的第一要务。

防止过度“金融化”

全球股市崩盘给全球金融市场带来巨大冲击，仿佛2008年又一个金融寒冬即将来临。 2008年，全球金融危机作为历史节点，激发了人们对美国金融霸权的批判性反思。 2008年的金融危机让人们意识到，金融对现代生活的全面而深刻的渗透，意味着所谓的“金融化”现象已经远远超过了传统讨论中金融对经济增长的作用。

“金融化”作为一个专有名词，泛指经济体系中利润的创造主要通过金融渠道而不是贸易或产品生产渠道来实现。从抽象的角度看，金融化的核心是越来越多的经济活动不再遵循马克思所描述的“资本-商品-资本”的增值过程俄罗斯股市崩盘，而是直接完成“资本-资本”的增值过程。 .

“金融化”越多越好吗？答案显然是否定的。过度“金融化”带来的金融杠杆率过高，会导致金融与实体经济严重脱节，金融体系“闲置”，从而产生高风险。

在 1980 年代，美国公司经历了大规模的合并、拆分和重组。大量资金从衰退的制造业中撤出，转向能够获得更高利润的行业，主要是金融、保险、房地产等。所谓的“火经济”（FIRE：Finance, Insurance, Real Estate） 随着企业估值与华尔街分析的联系越来越紧密，金融思维也更全面、更深入地渗透到全社会。越来越多的美国人转向资本市场寻求金融保障和投资机会，许多中产阶级开始将住房视为资产，将养老金视为投资工具。可悲的是，在 2008 年全球金融危机之后，许多中产阶级的房地产和股票市场投资被消灭了。

经济危机是过度“金融化”趋势的严重症状，值得警惕。进入新世纪后，全球发达经济体普遍出现一种现象：劳动收入在总收入中收缩，产业资本和金融资本的力量对比迅速向后者倾斜。以美国为代表的西方发达国家最为典型。这些国际金融越来越发达，金融化程度越来越高。一方面促进了经济的繁荣发展，另一方面也容易导致经济偏离“真实”。以“虚”，掩埋经济危机的隐患。

这次股市崩盘的直接原因是油价暴跌。根本原因，除了新冠肺炎疫情的影响，大概还在于：美股本身的价格过高，严重偏离实体经济本身的价值，价格泡沫破裂在所难免法国著名思想家伏尔泰说：“雪崩中，没有一片雪花是无辜的！”当经济危机来袭时，每个经济体都会觉得自己是受害者，但实际上，每个人都要为危机负责。或多或少的责任。

本文由网易研究局独家发布，不构成投资决策。

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